一、 基本概况1、公司股权结构与子公司： 2001年借壳声乐股份上市，上市之后没有进行融资，分红总额也较少约五千多万元。当前市值：63.41亿总股本：1.80亿二、 经营分析：（一） 基本财务数据（1） 2010年至2014年：【营业收入逐年提升，复合增长率25.06%，营收高增长。【归属于母公司所有者净利润逐年提升，复合增长率：32.22%，净利润高增长，而且增幅大于营收。【 现金流状况很好，历年经营活动现金流净额略大于归属于母公司所有者净利润。【ROE也稳步提升。【资产逐渐变轻，固定资产/总资产占比有2010年34.21%下降到2014年的22.46%。【毛利率稳定、净利率逐步提升。（2） 2015年：  2015中报，达因贡献的营收减少约0.13亿元，贡献的净利润减少约0.2亿元。合并报表总营收减少0.64亿元，合并净利润减少0.11亿元。2015年营业收入和净利润下降分析：1、营收下降主要原因是环保业务收入1.12 亿（同比降30.59%）。2、净利润下降主要原因是：【 市场竞争加剧预计伊可新贡献利润下滑，主要体现是三项费用增加。上半年销售费用（同比增10.95%）和管理费用（同比增15.4%）。【 达因药业右旋糖酐铁代理权协议解除【去年公司二十周年，为了完成业绩指标，向渠道压货。主要体现：2014年应收票据和应收账款大幅度增加。 （二） ROE 整体看来目前山大华特ROE不断提升的同时负债率还在下降，表现很不俗。主要是利润率提升的同时资产周转率也在提升。我认为ROE依然有提升空间，主要是：【达因药业净利润基本稳定中36%的高位，ROE也超过30%，接下来只要公司更注重医药板块就可能会继续提升ROE。【公司上市以来依然没有进行任何增发融资，净资产有极大扩充空间，当然，只有中医药板块的融资才具有提升ROE的能力，如果公司更注重环保业务那就南辕北辙了。从这个角度看，公司处于价值扩张期。(三) 日常运营资金结构 近五年应收、预付款项大幅度增加，尤其是2014年（二十周年庆，向渠道压货），而应付、预收款项几乎没变动。可见公司中上下游中并不强势（四） 管理层上述高管中，除了杨杰以外，其他均来自山东大学的管理人员，缺乏企业实践经验。杨杰个人履历：2007年，拥有多年销售经验的杨杰上台之后，彻底改造了定位不清的达因药业。2007年之前，达因除了伊可新等儿童用药之外，在在糖尿病领域，达因拥有降糖产品伊瑞、酒石酸罗格列酮片，以及治疗糖尿病并发症的伊衡三个产品。而心血管领域则有佳择（缬沙坦氢氯噻嗪胶囊）行事果决的杨杰选择了专注于儿童药。内部改造很不容易。首先，之前部分地区负责糖尿病、心血管产品的销售人员要转做儿童药，介入完全陌生的领域重新开始。其次，在研发方面，已经上马的众多治疗糖尿病、心血管疾病等新药研发项目面临终止。2008年达因药业在荣城开发区重新征地，一期工程计划投入1.4亿元。当年作为年营收不到3亿元的上市公司山大华特的子公司，1.4亿元是一笔不小的投入。。。。。。。【董事会、管理层高校国资背景决定了在激励机制受到制约，市值管理与其利益联系不大，与二级市场投资者在利益上非完全一致。【大股东为大学,在经营和资本运作动力不够强【中国大学强调综合性而忽略了专业性。比如，对外经济贸易大学是超强专业性的学校，教学水平等都一流，可知名度却远不如中山大学和厦门大学。校办企业也面临着经营分散、产品协调性不强等重大缺陷。【公司历年年报中几乎没有对整个行业战略性的认识，对自身竞争力分析也都是在打官腔。 一堆不相干的子公司，不聚焦的结果就是除了达因之外的业务在市场上其实并没有任何竞争优势，经营不确定性因素增大，贡献的利润和投入的成本互相之间不协调等等一系列问题。 2014年成本、利润构成：2014半年报摘要：在环保方面，公司加强了资源整合，增加了对环保产业的投入。 【管理层定位模糊】三、 主营业务分析伊可新（维生素AD滴剂（胶囊型））：AD同补，促进钙吸收，增强抵抗力宝宝出生15天开始，每天一粒，连续服用至3岁，能有效预防和治疗维生素A及D的缺乏症。【维生素AD滴剂目前行业集中度高，前3大企业份额高达86%，伊可新市场也基本稳定在60%左右，稳居第一，品牌认可度高。【鳕、大菱鲆等是国际上鱼肝油生产的传统原料。中国主要用鲨、鳐、大黄鱼、鲐及马鲀。我们可以看出目前市场份额靠前的达因、海力生、厦门星鲨等都是具有独特地理位置优势，从材料市场角度看，维生素AD市场份额很难容忍新厂家加入竞争，行业高度集中，形成垄断优势，未来有提价预期和可能。【儿童用药要求高，生产企业少，本身具有行业壁垒。【全面放开二胎后，保守估计每年出生人口比上年增加100万，每人每天1元钱，全年促进维生素AD市场份额增加3亿多元，估计会贡献山大华特营收增加一亿元，净利润增加0.3亿元左右，另外，农村等地区购买力增强，也会带来市场份额的进一步扩大。【伊可新在2014年营收占达因营收比例约为35%，约2.9亿。

伊衡（依帕司他片）：唯一针对糖尿病神经病变机制的药物，非儿童用药。我国糖尿病的患病率是非常高的，大约有一亿多的糖尿病患者了，而且糖尿病前期的患者达到了50%以上。这样的话我们就将近有四亿三千多万糖尿病前期的患者。对糖尿病患者来说，糖尿病并不是非常可怕的疾病。真正可怕的是糖尿病并发症，糖尿病并发症才是危害糖尿病患者生命的根源。伊衡(依帕司他片)是预防和治疗糖尿病神经性病变的药物，对其它微血管病变同样有效；强调早期用药，在早期修复受损的神经；强调长期用药，一个疗程为一个月（9盒），坚持服用1—2个疗程。一个疗程月400元。【 依帕司他片属于糖尿病早期用药，市场份额并不大【伊衡(依帕司他片)2014年营收约占达因药业营收29%，约2.4亿 【个人认为该品种将来增长空间有限，就竞争力而言也没有强大力度阻止其他竞争者抢占市场份额。盖笛欣（复方碳酸钙泡腾颗粒）：婴幼儿补钙产品复方碳酸钙泡腾颗粒，适应症为用于儿童、妊娠和哺乳期妇女、更年期妇女、老年人等的钙补充剂，并帮助防治骨质疏松症。一般说来，全天摄入量中的2/3-3/4是从食物中获取，其余1/3-1/4则应额外补充。譬如6个月以下的婴儿，每天应额外补充全天量（300毫克）中的1/4-1/3，即75-100毫克的元素钙。盖笛欣用法用量：7-12个月婴儿，一日1次，一次1袋(以元素钙计0.15g)；13-36个月幼儿，一日1次，一次两袋(以元素钙计0.3g)；大于3岁儿童一次两袋，一日1-2次；成人一次4袋，一日1-2次。盖笛欣产品规格：每袋1.5克，含碳酸钙0.375克(以元素钙计0.15克)，维生素D331.25国际单位很多孩子之所以“缺钙”，其根本原因是缺少维生素D而影响了钙的吸收。因此，对于2岁以下的孩子，应该按时补充鱼肝油，并鼓励多参加户外活动，多晒太阳，只有这样才能真正有效地避免缺钙。【 （复方碳酸钙泡腾颗粒）2014年营收约占达因药业营收14%，约1.2亿。【近两年增速较快，营收过亿。【盖笛欣正常日消费额略高于伊可新，但市场空间显然小很多。未来继续保持高增长可能性不大。【“盖笛新”与“伊可新”协同效应极强,易于推广。【整个医院补钙市场中，惠氏制药有限公司生产的钙尔奇占据了近一半的市场份额，但在婴儿补钙领域，钙尔奇的剂型不如盖迪欣有优势，钙尔奇以片剂为主，不适合刚出生的宝宝食用，而盖迪欣是泡腾颗粒，适合给宝宝喂养。右旋糖酐铁口服液：治疗儿童及孕产妇缺铁性贫血药物【用法用量】口服。成人一次50-100mg（以铁计），一日1～3次，饭后服【儿童用药】 儿童建议用量：一日3次，按体重给药： 体重≤5kg：25mg/日； 体重5～9kg：25～50mg/日 ＞9kg：同成人剂量。 或遵医嘱。达因药业的右旋糖酐铁口服液是达因制药独家代理内蒙古康源药业的产品。公司右旋糖酐铁口服液自09 年开始代理以来，公司凭借其强有力的学术推广于销售能力，每年均保持50%左右的高增速，在市场中的份额占比不断提高，2014 年以及排行老二，占市场份额26.5%右旋糖酐铁口服液销售业绩不断提升，在达因药业的收入占比也不断增加，今年公司主动调整产品结构，决定取消右旋糖酐铁代理，自行生产销售。 【右旋糖酐铁口服液2014年营收约占达因药业营收15%，约1.2亿。【 该品种市场份额不算大，但日消费额较高，3岁以下日均约3.6元，4岁以上日均7。2元左右。。【自行生产销售更适合儿童的颗粒剂，2015 年三季度有望投入市场。【 当前市场总量较小，有进一步增长空间。【 该品种行业集中度依然很高，而且行业第一的灵北药厂占了一半左右市场份额，达因凭借之前成功运作的经验应该能占得一席之地。以上品种是之前销售过亿的品种，除此之外，公司还有：伊甘欣（甘草锌颗粒）：兼具抗炎作用的补锌制剂伊之优（利福昔明干混悬剂）：治疗儿童细菌性腹泻的首选抗生素阿奇霉素颗粒：每日一次，有效对抗儿童呼吸系统感染二巯丁二酸胶囊：口服重金属解毒药达因全系列益生菌粉：解决0岁以上宝宝的腹泻、便秘、过敏、免疫力差等常见问题达因小葫芦牌儿童营养咀嚼软糖：水果口味、不含人工色素和防腐剂     。。。。。。公司等待评审主要品种：2015年11月，国家药监局撤销了公司布洛芬混悬滴剂（受理号：CYHS1190061）和布洛芬混悬液（受理号：CYHS1190062）的申请。理由是：1.临床试验数据不完整。2.试验记录与实际不符。3.试验数据不可靠。4.选择性使用数据。5.分析测试数据存疑。通俗点说就是：造假！不过这种数据造假也不算特别大的事项。医药产业多元化成果：伊可新整体市场份额、营收相对小幅增长，其他业务多点发力带来近几年的高增长。伊可新成功模式难以在其他产品上复制，因为伊可新具有独特优势：【地理位置优势，见上文分析。【维生素AD自婴儿出生6个月后几乎人人服用，市场空间广阔。【伊可新的高毛利支撑下，密集广告投入。2011 年网络和电视广告投入3000 万，增加收入1 亿元；2012 年公司也在电视台进行高密度广告投放；2013 年首次赞助电视剧节目《小儿难养》，在湖南卫视金鹰独播剧场和搜狐视频同步播出，产品受到更多消费者的关注。虽无法复制，但伊可新成功运作积累出来的经验和渠道资源可为将来新品种推广起到很大作用。近几年右旋糖酐铁口服液和盖笛欣（复方碳酸钙泡腾颗粒）的高增长就是实证。四、 主要竞争力分析【品牌优势：伊可新品牌认可度高【独特地理位置优势：伊可新生产上具有独特地理位置优势、市场份额稳定在60%以上。【行业壁垒：儿童药甚少有大企业涉足，究其原因：一是儿童用药的各项技术和指标更为严谨，在研发、生产等各个环节投入的人力、物力及时间成本更高；二是儿童用药研发缺少鼓励政策，研发难度大，审批周期长；三是儿童用药剂量偏小，季节性较强，使得儿童用药的整体利润偏低；四是“一品双规”，“差比价”等处方管理及价格政策等使企业不愿生产需求量明显低于成人规格的儿童规格药品【渠道优势：达因药业在儿童用药上积累的经验和渠道优势可在后续品种上充分发挥作用。公司 2015年6 月24 日公告，达因药业出资1 亿认缴北京光大金控财富医疗投资中心的66.67%基金份额，光大金控（天津）产业投资基金管理公司认缴5000 万，占33.33%基金份额。成立的基金与光大金控管理有限公司、深圳前海光大熙康产业基金等合计出资5.5 亿参与首都医疗健康产业有限公司的增资扩股，占首都医疗26.78%股权。相当于达因药业投资1 亿占首都医疗4.885%股权。l 投资首都医疗，完善儿童大健康战略布局公司是专注于儿童大健康的标杆，且明确了从儿童药品、用品、食品到儿童健康教育和服务的儿童大健康发展战略。妇儿医院是首都医疗投资的重要方向，旗下的北京爱育华妇儿医院，为北京首家妇儿三级专科医院，具有国际化运营标准，首都医疗计划近5 年投资200 亿用于收购和新建妇儿专科连锁医院，以其专业的信息系统和管理团队打造爱育华品牌。此次公司投资首都医疗，与达因儿童健康业务深度契合，为公司儿童健康产业链中增添了医疗业务，是公司战略布局的有益补充。国家产业政策支持社会办医，首都医疗作为北京国资的子公司，其在政府医疗资源获取、投融资渠道、公立医院改革等领域具备得天独厚的优势，且已经成功运作过一批项目，预计首都医疗的医疗业务前景广阔，达因在高起点介入医疗行业的同时有望实现较高的资本增值收益。五、 未来股价驱动因素分析【公司医药板块多元化经营取得实质性进展，后续品种营收超预期，比如，公司与全球最大的益生菌研究企业“杜邦丹尼斯克”共同研制开发的达因牌系列婴幼儿益生菌粉益生菌系列4个产品已在去年上市，今年一、二季度正大规模铺货，力保销量上到一定规模。同时，也依托第三方平台开始试水电商销售。公司自行生产的右旋糖酐铁口服液市场推广效果超预期等等。【国企改革，公司砍掉环保等业务，注焦医药业务，改名：达因药业，毛利率和净利率、ROE会大幅提升。【二胎政策放开，新生儿数目增长带来整个行业增长。【公司主要产品还有提价空间。【公司上市以来尚未有增发记录，未来有增发可行性，增厚净资产。【低市值医药股容易炒作。六、 主要风险分析【 出现类似2014年毒胶囊事件可能会大幅降低利润。【公司继续进行不相干的多元化经营，带来诸多不确定性因素。【目前股价依然高估。【达因药业新品生产推广不及预期【 达因药业目前高净利率和较高周转持续性问题。【 经营中的其他风险。七、 估值极度保守估值：医药板块按过去三年平均净利润1.31亿元，取30PE，约40亿市值，公司其他板块算白送。保守估值：医药板块按过去三年平均净利润1.31亿元，取36PE，约46亿市值，其他板块算白送。中等估值：医药板块按过去三年平均净利润1.31亿元，取36PE，其他板块过去三年平均净利润0.33亿元，给予20PE，约53亿市值，激进估值：医药板块按过去三年平均净利润1.31亿元，取40PE，市值52.3亿元，其他板块过去三年平均净利润0.33亿元，给予20PE，6.6亿，总计市值59亿元。达因药业40倍PE是基于医药板块整体估值高，且达因药业本身独特优势及成长空间良好。目前公司总市值68亿元，依然明显高估。八、 小结山大华特具有典型校办国企的缺点：【主营业务定位不清，不相干多元化经营。自身是校办企业又继续办学校等。【管理层不持有公司股份，个人利益与公司利益不挂钩。【 资源投入不合理，成本最大的环保业务贡献利润微乎其微，而且不具有竞争力。【主要利润和竞争力都是依靠达因药业，达因药业亮点不少。

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