研报日期：2016-04-25

　　事项：大北农披露一季报，1Q16营收32.8亿元，同比-5.9%，归母净利1.38亿元，同比 35%，EPS0.05元。公司预计1H16归母净利同比增40%-70%。　　平安观点：　　1Q16 营收降5.9%低于我们预期的 5%，归母净利同比 35%基本符合我们预计的 37%。营收低于预期因大猪料下降，净利受益于产品结构升级快。　　高端料率先复苏，1Q16 已是拐点。3 月份生猪存栏已环比上升，母猪存栏环比止跌。散养户退出和环保严格执法压力仍存，但持续高猪价已推动生猪养殖补栏跨过拐点，仔猪市场已率先复苏。我们估计，乳猪料为代表高端料同比增10-20%，大猪料下滑拖累了营收，但产品结构升级迭加成本下降，1Q16 毛利率大升4PCT。　　人员调整和客户结构变化利好费用率持续下降。大北农15 年前台服务人员同比降幅达30%，且将通过养猪分流进一步减少。虽人员减少，但公司客户结构转向大猪场对人力需求下降，且15 年底猪场客户占比已达35%，估计1Q16更高，意味着费用率可能进一步降低。　　产业链竞争优势持续积累，新周期发力可期。12 年开始，公司努力打造养猪综合服务平台，期间战略经历两次大调整，但优势持续积累。14 年之前扶植大商为主，积累了业内最优秀、稳固的经销商群体；2H14 开始，以猪联网为武器直接服务猪场为主，当前活跃母猪数已超100 万头；以农富宝和农银贷为代表的供应链金融稳步发展，15 年底贷款余额7.6 亿元；上游种猪场布局已3 年，即将进入收获期；为打通产业链下游，15 年11 月开始在河南试点猪交易，成效显着，16 年将全国推广。生猪养殖正进入新一轮扩张期，大北农积累的竞争优势将推动公司再次迅速提升份额。　　产业赢家头号种子选手、业绩持续高弹性，强烈推荐。因产品结构升级快利好毛利率，上调16-17 年EPS 预测9%、2%至0.42、0.59 元，同比 61%、 43%，动态PE 为26、18 倍。中国生猪产业链正快速变革，大北农战略领先、执行能力强，产业链多因素优势领先同行，是生猪产业链整合赢家头号种子选手。行业底部向上、公司战略转型完成、增发可能助推大北农进入新一轮成长期，且16-18 年净利持续高弹性，维持“强烈推荐”评级。　　风险提示。经济疲软拖累猪肉需求，或爆发严重生猪疫病，拖累业绩。 今日最新研究报告

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