研报日期：2016-08-11

　　中顺洁柔2016 中报：2016H1 营业收入17.7 亿元，同比增长36.3%；归属上市公司股东净利润1.06 亿元，同比增长131.1%；扣非后增长136.9%，EPS 0.22 元。　　业绩是拐点的最好证明：2016 年公司主营业务收入17.7 亿元，同比增长36.3%；归属上市公司股东净利润1.06 亿元，同比增长131.1%；单二季度收入、净利润分别增长31.8%、155.9%。2016 年是公司渠道建设年，优化了公司营销组织架构，打通经销商、KA 直营、商消、电商四大通路，建立了更为完善的销售网络，公司长期以来“强产品，弱渠道”的局面逐步改善，成为公司业绩高增长的重要保障。经销商方面采取直销到县、分销到镇的渠道下沉策略，营销网络覆盖全国绝大部分地县级市；KA 方面公司与沃尔玛、华润万家等大型卖场建立良好合作关系，并将重点卖场转为公司直营，提升在卖场市场的竞争力；电商方面，公司加大在天猫、淘宝、京东、一号店、苏宁等电商平台的投入，并搭建了配套的物流系统。　　开工率提升，费用控制得当，盈利能力有所提升：受益浆价下跌及开工率提升，上半年公司毛利率34.6%，同比提升3.7pct。报告期内，公司完善营销体系建设，加大渠道及市场开拓力度，销售人员工资、广告、促销费用提升幅度较大，销售费用率提升2pct；管理费用控制得当，除人员工资有所增长外，管理费用了下降0.5pct；财务费用率下降1.3pct。公司期间费用率。报告期内，受存货跌价影响，公司资产减值损失1640 万元，营业利润率仍然提升2.4pct，达到7.1%。公司经营性现金流2.5 亿元，存货周转天数111.6 天，整体保持稳健。　　行业景气拐点有望逐渐明朗：生活用纸行业已持续低迷三年，我们认为2016年将是行业改善拐点。需求端：生活用纸是低值易耗品，需求偏刚性，受经济波动影响小；国内消费总量约700 万吨，年增速约7%-8%，目前我国人均生活用纸消费量仅4.7 千克，约为发达国家的1/3、1/4，二、三线城市及乡镇区域的渗透率仍有较大提升空间，预计行业可保持稳健增长。供给端：11-15 年生活用纸每年新增产能100-150 万吨，远超需求增量，这也是行业盈利能力持续下行的主要原因。目前行业吸引力已大幅下降，我们统计16-17 每年新产能增加约50 万吨，加上供给侧改革下的产能淘汰（每年淘汰约30-50 万吨），我们判断行业开工率将逐年提升，行业景气已逐步走上上升期。　　盈利预测与投资建议：我们上调公司盈利预测，预计公司16-18 年净利润分别为2.51 亿元、3.93 亿元、4.84 亿元，分别增长184%、56.6%、23.1%，EPS 0.5 元、0.78 元、0.96 元；六个月目标价至23.1 元，对应17 年30xPE，维持“买入-A”评级。　　风险提示：管理改善不及预期 今日最新研究报告

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