三聚环保财报大解剖：疑点重重！汇金网2017-03-16 20:20:003月15日晚，三聚环保发布2016年年报，公司2016年实现营业收入175亿元，同比增长208%，归属于上市公司股东的净利润16.17亿元，同比增长97%。同时预告，公司一季度净利润同比增长100%左右。公司从2010年4月份上市以来，六年间，收入暴增41倍，净利润暴增28倍，股价实现了5年30倍涨幅。王亚伟持股近四年，收益暴涨10倍。浮华背后，小三真的有那么好吗？财报大探险后，有四点质疑！1、 账面现金之谜16年一季度末到四季度末，货币资金余额分别是26亿、36亿、42亿和62亿，加总平均，41.5亿。据年报和半年报的附注披露，货币资金基本都是银行存款。有现金必然有利息收入，但是公司16年利息收入只有1264万。日均存款41.5亿，这样计算，账面现金的利息收入仅为年利率0.30%，低于银行的活期利率。而上市公司一般账面现金年收益率在2%左右，所以如果以2%反推的话，三聚环保的账面现金平均余额为6亿左右，远低于41.5亿。另外，公司的短期借款在16年一直维持在15亿左右，如果真有40亿左右的日均现金存款，有必要进行高利率负债吗？那么问题来了？实际的日均数据和期末数据居然可以有这么大差别。也许有人会问，这并不表明三聚环保财务有问题？有一种可能，公司就是把收款期定在期末，然后公司业务发展迅速，所以钱一到账上，就很快花出去了。这样倒的确可以完美解释现金的异常。但结合银行贷款的异常，就很难解释了。另外，公司每天开门做生意，实际上很难集中把交易日，收款日，付款日都集中安排在报表做账日附近。这里面，就衍生出了一个问题，利润表是一个经营周期的结果，资产负债表是一个时间节点的结果。如果时间节点的结果跟经营周期的结果，不是很匹配，那么会给投资人造成错觉。举个栗子，利润表里，净利润是节节高涨的，股东肯定会认为公司的账面现金也是节节高涨的，所以，很多公司希望在报表做账日，把货币资金余额做上去。原来，账面现金，也是可以“造假”的。2、应收账款之谜16年年末，应收账款余额是63.96亿，占总资产比重35%，占净资产比重为98%。2016年，公司营业收入为175亿元，其中，能源增值服务收入94亿，这一块的毛利率极低，只有1%左右，没有多少应收账款，如果扣除94亿的增值服务收入，三聚环保的收入只有81亿，再对比应收账款余额63.96亿这个数据，是不是觉得有些恐惧。如果不是公司通过保理将部分应收账款移到表外，这个数据更夸张。1） 收入之谜三聚环保主营业务是能源净化服务，简单来说，是垫资包工程，是一个中间商，企业需要生产线，但没有资金，于是三聚环保就帮企业垫资，找上游的设备商和施工方，把生产线建起来，顺带卖些催化剂产品，建好后，把生产线卖给企业。在工程的收入确认方面，毕竟是权责发生制，不是收付实现制，会计估计的主观性很强。这就存在一个收入质量的问题。确认了收入，但是没有收到现金，收入质量较差，反映在报表里，就是高额的应收账款。2） 应收账款来源公司的前五名欠款方占应收账款的48.05%，接近一半。从国家工商企业信息里查到，这五家企业都是民企，都是在小地方或者边远地方搞事，信用相对较低，如果信用高，就会从银行贷款搞生产线了，没必要让三聚环保挣这么多利润。在网上查了一下这五家公司，详细材料很少，近期新闻大都是跟三聚环保有关，“小赤佬门带着市长去北京跟三聚环保签了几十亿项目”。有点像，捉襟见肘的地方政府带着杂牌军来京城融资找干粮。杂牌军能否转正也是个未知数，涉及到地方矿产资源，煤老板也不是很好当的，去年的供给侧改革，革的就是中小企业的落后产能。这也是三聚环保的垫资包工程模式面临的风险。另外，排名第四欠款方是排名第一欠款方的子公司，一个公司多线搞项目，会不会进一步放大坏账风险。翻开三聚环保的重大销售合同：内蒙古家景镁业有限公司与三聚环保签了三个重大合同，总金额高达45.6亿，公司是民营煤化工企业；七台河市隆鹏煤炭发展有限责任公司与三聚环保签了三个重大合同，总金额高达30.5亿，公司是民营煤化工企业；三聚环保跟七台河市的企业签了六个重大合同，总金额高达57.5亿，七台河市位于黑龙江省，2016年的GDP只有212亿，第二产业总产值78亿，人口只有80万， 煤炭可采储量只有4.8亿吨，年产原煤2000万吨以下，在全国的煤炭盛产地里，算是资源相当匮乏的，57.5亿的大合同不知能否被消化，只想说，小三是扶贫雷锋。另外，孝义市鹏飞实业有限公司跟三聚环保签订了两个重大合同，总金额高达26.8亿；还有几个企业也是十几亿的大合同。网是撒出去了，不知道能否成功收回来。从上面的三聚环保重大合同方来看，应收账款的质量应该不会很好，这就会出现一个问题，是否存在应收账款坏账准备计提偏少？如果坏账计提准备计提偏少，这就会做大当期利润，把部分成本推迟到后期确认。如果是这样，公司必须大幅扩大收入规模，消化前期应该确认的成本，这样玩下去，是不是有点旁氏的影子。如果公司的收入规模增长停滞了，那么后期的成本压力就上来了，盈利数据就很难看了。3、脆弱的现金流2016年，公司净利润为16.3亿，经营现金流净额只有3.2亿；2015年，公司净利润为8.14亿，经营现金流净额只有0.6亿。15年和16年，正是三聚环保业务大爆发的时候，经营现金流净额却跟净利润完全脱钩，严重不匹配，出现“有利润无现金”的局面。同样作为化工行业“包工程”的中国化学，经营现金流净额跟净利润的匹配度要好很多。2015年，中国化学净利润29亿，经营现金流净额为19亿；2014年，中国化学净利润26亿，经营现金流净额15亿。三聚环保的利润质量，有些堪忧。4、谜一样的黑科技——超级悬浮床技术A股从来不缺乏故事，每一次故事破灭后，新瓶装旧酒，再一次开讲，市场依旧打鸡血。在16年的一次发布会上，三聚环保总经理林科说：“三聚环保与华石能源组建技术团队通过5年多努力，系统开展了基础理论研究、催化剂研发、反应器研发、关键单元技术研发，以及小试试验、中试验证，并全面开展了工业示范装置技术攻关，攻克了一系列重大技术难题，并形成了具有多项自主知识产权的核心技术，位于河南鹤壁的15.8万吨/年工业示范装置一次开车成功，实现了我国在重劣质油加工世界难题上的重大技术突破。”华石能源总经理李林说：“目前，我国催化裂化和延迟焦化产能达2亿吨/年，如果全部应用该技术，每年可增产4000万吨以上汽柴油，相当于再造一个大型油田，也相当于减少原油进口量12个百分点。同时该技术也为我国低成本地加工为委内瑞拉超重油提供了技术支撑，拓宽我国原油进口渠道，支持原油多元化供给战略。”一个吹技术有多牛，一个吹市场前景有多大，一唱一和，不愧是中国好搭档。技术层面，笔者懂得不是很多，但是从常识来判断，有些疑问：悬浮床加氢技术不是一个新鲜事物，几十年前，欧美就搞过。近些年，国内企业一直在尝试，首先是中国神华在搞，后来无声无息；然后是延长石油在搞，还有中国工程院院士去站台，据说在运行时，还出了现场事故，最后也是没有了下文；以前的以前，中石油和石油大学、中石化都研究了十几年，但在工业化上，一直也是没踪影。现在，三聚环保搞了个世界技术难题突破，市场打了鸡血，都在期待二次开车成功的喜讯。不知是否记得来时路，六年前，重庆啤酒也喜欢搞黑科技，也是不断发布公告，公布试验结果，就在市场满怀期待成功时，没想到等来了黑科技无效。三聚环保，15年研发人员195人，研发经费1.3亿；16年研发人员324人，研发经费2.3亿，毕竟公司实力有限，在超级悬浮床项目上，投入资源当然也有限。牛儿不吃草，也能搞大新闻？关于悬浮床加氢技术，有诸多不确定，一方面是能否工业化，另一方面是能否有经济效益。大家只关注想象空间有多大，而不考虑可能性有多少，过分期待奇迹，往往都是受伤离场。

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