研报日期：2016-10-23

　　三聚环保(300072)　　事件：　　1）公司发布 2016 年三季报， 1-9 月累积实现营收 102.93 亿元，同比增长 168.58%；实现归母净利润 12.15亿元，同比增长 108.15%。 2） 公司公告，与南京农业大学资产经营有限公司共同投资设立“南京三聚生物质绿色工程技术中心有限公司”，其中公司认缴出资人民币 1320 万元，占合资公司注册资本的 66%。　　观点：　　三季报维持高增速，全年业绩翻番确定性较强。 2011-2015年，公司三季报收入增速分别为54%、 49%、15%、 169%和102%；归母净利润增速分别为44%、 68%、 21%、 129%和108%， 2016年公司环保剂种销售实现稳定增长、能源净化综合服务项目快速推进（石化、煤化工企业改造整体解决方案及技术分享等增值服务），前三季度累积收入增速为169%、净利润增速为108，继续维持高速增长态势。从以往三季报业绩占比全年业绩比例来看， 2011-2015年分别为63%、 56%、 60%、 70%和71%，三季报对于全年业绩增长的指示性意义在不断增强， 目前公司在手未结算订单合计金额超过114亿，随着部分项目在四季度进入集中结算期，预计公司全年净利润实现100%以上增长确定性较强。　　行业竞争加剧造成毛利率下降，多渠道解决应收账款问题。 进入16年以来，受到国民经济下行和钢铁行业景气度持续下降的影响，我国传统独立焦化企业纷纷开始转型，广阔的改造市场空间吸引新的竞争者不断进入，造成公司能源净化综合服务业务的毛利率有所下降。同时，近年来随着公司加快从传统的剂种提供商向能源净化综合服务商进行战略转型，向客户提供整体解决方案和实施工程项目建设，前期垫付资金较多，使得应收账款增长较快，目前公司正在通过多种渠道加速资金周转： 1）公司客户主要分布在石油炼化、煤化工等领域，整体信誉良好并与公司保持着长期的合作关系，公司将加大催收账款力度；2）与三家保理公司形成合作，申请办理合计总额15亿元的应收账款无追索权保理业务； 3）部分垫付资金将采用债转股的方式，未来将通过定增或者股权转让收回。　　悬浮床加氢项目产业化过程顺利，预计明年贡献业绩。 鹤壁15.8万吨悬浮床加氢项目一次开车成功且稳定运行3个月，从7月份开始按计划停工，根据现场检修情况来看，系统无结焦、核心装备无磨损，预示着悬浮床加氢从中试项目到百万吨量级的产业化过程基本不存在困难。目前公司已经与中海油、中石油科技开发部、中石油克拉玛依石化、新疆广汇、中华煤气等10多家企业就具体合作项目进行洽谈，部分项目（鹤壁、大庆、阿拉善盟三个地区的100万吨项目）的总体工艺包设计已经完成，预计明年将正式为公司贡献业绩。　　适用范围广：悬浮床加氢技术本质上是在高温、高压、临氢状态下对劣质油、重质油进行加工提炼的热裂化技术（重质油变为轻质油、脏油变为干净的油）。由于该技术的适用原料范围极广，既可用于常规原油，也可用于非常规原油（包括高硫高金属含量的重质油、劣质油），尤其是可用于高中低温煤焦油，因此对于我国煤化工和石化行业上来说是颠覆性的技术。　　轻油收率高： 1）采用催化裂化工艺，轻油收率为65%-70%，可产生45.4%汽油、 21.3%柴油； 2）采用延迟焦化工艺，轻油收率为50-55%，可产生25%汽油、 30%柴油； 3）而采用悬浮床加氢工艺后，轻油收率高达90%以上，可产生29%汽油、 63%柴油。　　可极大提升煤焦油的使用效率，提升煤化工产业的产值和效益：采用悬浮床加氢工艺对煤炭进行热解分质利用后，最终产物包括清洁燃气和清洁焦炭，两者均可用于工业燃烧、发电和化工产品生产；悬浮床加氢还可用于加工提炼高中低温煤焦油，最终产物为芳烃和清洁燃气，解决了我国大量煤焦油产量的充分有效利用难题。　　生物质规模化利用是公司未来重要战略布局，有望提供新的业绩增长点。 我国每年生产生物质废弃物15亿吨，其中包括： 9亿吨秸秆、 5亿吨畜禽废弃物（鲜重约为25亿吨）、 0.35亿吨城镇生活污泥、 250-400万吨园林绿化废弃物，而生物质规模化利用的难点主要在于：前端收集渠道、中端处理技术、终端需求市场。公司于16年4月份与北大荒成立了三聚-北大荒生物质新材料股份公司（7月份完成工商注册登记，三聚环保控股52%），未来有望借助北大荒成熟的生物质收储渠道和庞大的炭基复合肥消费市场，此次与南农资产成立合资公司，将充分利用潘根兴教授科研团队研发的生物质炭肥和土壤改良剂技术。我们获知，目前公司内部已经立项10套以上分布式秸秆分质利用生产炭基复合肥的装置，预计项目逐步建设完工后， 2017年底达到100-200万吨/年的产量。根据目前在南京、河南地区的示范项目显示，公司生产的炭基复合肥和传……[东兴证券股份有限公司][点击查看PDF原文] 今日最新研究报告

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