研报日期：2016-08-04

　　汤臣倍健(300146)　　事件： 公司公布 2016 年半年报，实现营业收入 12.33 亿元，较上年同期增长 4.78%；归属于公司普通股股东的净利润 3.59 亿元，较上年同期下降 13.94%；EPS0.35 元。投资要点　　药店渠道保健品增长乏力导致公司收入增速放缓。 公司收入同比增速仅 4.78%，增速较上年同期下降 20.68 个百分点，主要原因是受宏观环境影响，药店渠道保健品整体增长乏力，因此公司主品牌汤臣倍健将继续在商超渠道发力，目前公司商超和电商渠道的增速比药店快，且收入占比在提升。公司电商渠道市场占比份额超过 10%，商超市场份额在 7%以上。公司销售毛利率较上期下降 1.6 个百分点至 65.24%。　　期间费用率的提升是公司净利润同比下滑的主要原因。 2016 年上半年公司归母净利润同比下降 13.94%，增速较上年同期下滑 32个百分点。自从新广告法规定，明星不能代言保健品，公司进入后姚明时代，通过冠名或特约赞助电视节目等其他方式打造品牌形象。2016 年 1 月，汤臣倍健独家冠名东方卫视《四大名助》；3 月特约赞助浙江卫视 2016 全新打造的王牌综艺节目《来吧，冠军》； 4 月独家冠名深圳卫视《极速前进》第三季。公司上半年广告费用同比增速超过 50%。由于品牌推广的投入力度加大，销售费用率较上年同期提升 5.29 个百分点至 25.1%；管理费用率较上年提升 0.76 个百分点至 8.3%；财务费用率提升 1.12 个百分点至-1.33。期间费用率合计提升 7.17 个百分点，为 32.07%。下半年公司还将实施全新的“全球营养，优中选优”品牌升级战略，开展全面的品牌升级系列活动，因此销售费用率仍将承压。　　“健力多”大单品策略的重新思索。公司早年参考惠氏和养生堂的模式，对骨骼健康品类“健力多”实行大单品策略，但通过去三四年运营，公司发现“健力多”收入规模虽然上升很快，但由于组织架构人员膨胀，管理效率不高，费用失控，15 年亏损 5000 多万，因此公司去年九月底提出在单品模式不改变情况下，调整考核指标，由规模考核到利润考核。在调整过程中，出现了部分人员不稳定，业务下滑快，以及新经销商运营能力相对较差，而负责“健力多”运营的子公司佰嘉在管理、扶持方面没有完整应对机制，导致收入不仅没有增长反而有部分下滑， 上半年亏损 2000 多万。 由于目前的市场环境已经发生了改变，公司已经在思索单一品种是否能支持大体系运作的运营模式，将重新对大单品模式进行思考， 10 月份将给出结论性的意见。　　牵手 NBTY，迈出全球资源整合第一步。2016 年 3 月，公司全资子公司香港佰瑞与 NBTY 共同设立合资公司， ，NBTY 将原有在中国市场的自然之宝（Nature's Bounty）和美瑞克斯（Met-RX）两大品牌的业务以及跨境电商业务注入合资公司。2016 年 4 月，该香港合资公司健之宝（香港）有限公司完成注册；2016 年 7 月，健之宝（香港）有限公司全资子公司健之宝营养生物科技（中国）有限公司完成注册。由于今年健之宝只有三个多月的运营时间，前期也有一些费用的投入，因此今年较难实现正利润，预计明年将开始盈利。? 与迪士尼合作，培育婴童业务。汤臣倍健“漫威”系列儿童膳食补充剂新包装上市，目标抢占市场份额巨大的儿童保健品市场。此次合作中，汤臣倍健使用迪士尼中国专门为中国市场设计的全新“漫威”卡通风格图案，作为儿童系列产品的包装升级形象，成为儿童保健品行业第一个使用迪士尼旗下“漫威”形象的品牌。该系列产品已经在长沙、成都等部分城市试点，目前看来成都的情况还不错，其他城市尚待确认。　　持续推进并购。公司将继续考虑对合适标的的并购，主要在两个方向：一是跟主业保健品相关的标的，二是能给消费者带来更多的增值服务的，符合公司 “大健康” 规划的标的。 目前这一块公司还只有臻鼎在做慢性病管理方案，但尚未正式推出， 公司将继续整个健康干预的解决方案方面进行资源的补充。　　盈利预测与投资评级。预计公司 16-18 年 EPS 分别为 0.46 元、0.53 元、0.61元。虽然公司短期业绩遭遇下滑，但我们认为公司所处的行业还有很大的发展空间，作为行业龙头，公司在渠道、批文等方面的优势突出，也有牺牲短期利益换长远发展的决心，建议仍然长期关注，以时间换空间。给予公司 17年 30XPE,6-12 个月目标价 15.9 元，维持对其“推荐”评级。　　主要风险提示：食品安全风险；产品推广不大预期风险。 今日最新研究报告

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