研报日期：2016-09-12

　　广汇汽车(600297)　　事件：　　我们对公司进行了现场调研，公司目前正处于业绩上升通道，新车销售毛利已经趋于底部区域，有望触底回升；汽车融资租赁业务有较快速增长，保险续保率有所提升，保险佣金快速增长。　　评论：　　1、 新车销售盈利触底，有望小幅回升　　目前国内新车销售毛利在 3%-4%左右，基本跟欧洲国家持平，低于美国的5%-7%，而目前国内的中高端车型销售正在回升，经营中高端和豪华品牌的经销商销售毛利有比较明显的触底回升趋势。公司上半年经过宝信和大连尊荣的连续并购，业务遍及全国 28 个省份， 同时进一步完善其高端品牌产品线， 豪华品牌占比已经达到 25%。　　2、 继续提高续保率，佣金收入快速增长　　随着规模扩大，保险带来的综合收益有所提升， 2016 年保险费改后，有利于 4S店的续保率提升和保险综合收益增长，目前整个行业的续保率在 50%左右，广汇截至半年度续保率达到了 60%以上。我们认为续保率是一个比较关键的指标，对于汽车经销商未来在佣金、售后维修、保养、二手车等一系列业务均有连锁带动作用，因此在后服务领域持续获利的关键之一就是保险的续保率。其次， 2016年开始实施的费改也对经销商的综合收益带来利好。　　费改公式：　　原保费计算公式：保费=（车价*费率 基础保费） *调整系数　　新保费计算公式：保费=*费率调整系数　　可以看到费改后新政策如下几点：（1）同价车不同级别，保费不同；（2）按实际价值计算保费；（3）好的驾驶习惯可“折价优惠”；（4）开车撞了自家人也能理赔。　　三个方面核心内容：（1） 费改后 3 年后投保金额进行了现价执行，从而降低了 3 年后保费，更为合理； （2） 良好的驾驶习惯可以获取更多的保险折扣，降低保费；（3）出险次数对费率的影响加大， 对车主驾驶行为数据的进一步细化提出要求，汽车经销商需要取得更多车主驾驶行为数据，与“车联网”的有效结合将能够提升经销商在车险方面的综合竞争力。　　3、二手车业务蓄势待发，后市场蓝海快速扩张　　公司 8 月份单月完成了二手车交易 1 万台次，创历史新高，预计全年二手车交易有望翻倍超过 10 万台次。预计2016 年全年二手车交易突破 1000 万，公司二手车业务占比有望从 2015 年的 0.48%提升至超过 0.9%，可以看到公司二手车业务市场占有率提升速度非常快， 显着快于行业增长速度，显示出公司在新业务领域的布局完善以及一流的市场蚕食能力。 随着公司布局进一步发挥作用，在二手车业务领域的占比将快速提升， 这一点与我们之前报告中的判断：公司二手车布局完善，未来二手车市场爆发，公司将分享最大的蛋糕，享受市场快速增长 市场份额提升的双重超额收益。　　考虑到我国目前由于税收政策等原因，导致二手车综合毛利率只有 5%-7%，而美国的二手车综合毛利率超过了10%，预计我国的二手车业务同时也将享受一个综合毛利率提升的过程： 市场规模 盈利能力双丰收。　　我们预计随着二手车“限迁”政策逐渐落实，二手车税收政策松绑，二手车行业快速规范，未来 4-6 年内我国的二手车交易量将超过 2000 万量，我们以未来行业每年 18%的增长速度 广汇汽车的市占率逐年提升测算，到 2020年，广汇汽车的二手车交易量将达到 64.6 万辆，占比超过 3%。　　4、 投资建议　　我们预计公司 2016 年-2018 年盈利预测分别为： 0.55 元、 0.69 元、 0.87 元。对应的 PE 分别为： 17 倍、 13.5 倍、10 倍。　　我们认为：　　（1）公司做为行业龙头企业， 目前新车销售市占率 4%，线下存在持续并购，并进一步提升市占率的预期；　　（2）美国有 2 家收入规模上千亿的经销商巨头，而国内仅有广汇汽车一家，且其收入规模超过排名第二第三的经销商一倍之多，差距明显，使得其具备一家独大的特质，各项成本最低、资源最优，盈利能力持续增强；　　（3）通过大数据整合，利润结构调整， 未来在后市场蓝海：汽车金融、二手车业务领域将持续快速增长；　　（4）在“互联网 ”领域的布局经过一段时间的沉淀后，盈利能力和业务能够加速。 预计公司收入和盈利能力都将有持续的提升，给予公司 2017 年 20 倍的合理估值，第一目标价： 13.8 元。产业政策的持续推出将继续带动公司市场地位扩张，盈利能力增强。　　风险提示：汽车销量下滑，财务费用上升等。[招商证券股份有限公司] 今日最新研究报告

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