研报日期：2017-08-10

　　山鹰纸业(600567)　　公司发布 2017 年中报，业绩超市场预期：17 年 H1 公司实现收入 74.61亿元，同比增长 38.10%，归属母公司净利润 8.26 亿元，同比大幅增长 450.95%。其中第二季度单季营业收入 40.87 亿元，较上年同期增长 38.76%，归母净利润 3.93 亿元，同比 339.70%，业绩增长超市场预期。　　销量维持稳定，价格提升明显：17H1 收入中，造纸业务 53.50 亿元（同比增 36.89%），包装业务 15.85 亿元（同比 26.90%），国际贸易业务3.72 亿元（同比 130.95%），其他收入 5486 万元（同比 200.99%）。公司造纸业务增长较快，上半年实现产量 176.91 万吨，销量 168.99万吨（与去年同期持平），产销率为 95.52%，单吨收入 3165 元/吨，对比 16 年同期单吨收入为 2312 元/吨，综合售价提升了 853 元/吨。这主要得益于环保政策的持续施压，供给端改善明显，落后产能加速出清，加上原材料成本大幅增加，产品价格提升所致。箱板纸价格从16 年底快速上涨，虽然 17 年春节后淡季出现过回调，但 4 月份触底反弹，截止 17 年 8 月 9 日，箱板纸价格为 4737 元/吨，已接近去年12 月份高点，我们认为随着环保政策的持续趋严，并且箱板纸行业开始进入旺季，箱板纸价格有望再提升。　　造纸毛利率增加，内部管理持续优化，调整折旧年限致使净利率大幅提升：受益于纸价上涨，同时公司于 16 年底延长部分纸机折旧年限，公司上半年造纸业务毛利率提升 6.43 个百分点至 24.93%，其中由调整折旧年限带来的净利润为 1.29 亿元，刨去这部分增量，造纸业务毛利率为 22.52%，上年同期箱板纸业务毛利率为 17.22%，同比也有大幅增长。期间公司三费率 10.76%，比 16 年同期下降 3.88 个百分点。其中销售费用率下降 0.86 个百分点，管理费用率下降 0.9 个百分点，显示出公司在内部管理优化上有所改善，财务费用率下降 2.12 个百分点，主要系本期利息支出及汇兑损失减少所致。综上，公司上半年净利率上升至 11%。经过我们测算，公司 Q2 单吨净利为 370 元/吨左右，环比一季度减少（Q1 为 543 元/吨左右），Q2 单吨盈利环比减少主要是因为 2 月底箱板纸价格出现回落，跌至 4 月底开始回升，导致 Q2整体吨盈利水平下降。目前箱板纸价格已接近去年底高点，我们预计下半年吨盈利水平整体相较 Q2 会有提升。　　应收，存货增加致使现金流大幅减少：期间公司现金流-2.71 亿元，同比减少 204.96%，主要系存货和应收票据大幅增加所致。其中应收票据 18.74 亿元，同比增加 91.73%。此外，基于废纸价格上涨预期，公司加大原材料采购，加上去年同期原纸库存相对较低，公司 17 年 H1库存达到 22.15 亿元，增长 31.36%。[东吴证券股份有限公司][点击查看PDF原文] 今日最新研究报告

声明：如本站内容不慎侵犯了您的权益，请联系邮箱：wangshiyuan@epins.cn 我们将迅速删除。