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宇通客车的投资价值全解析
概要:在分析行业逻辑后理清行业特质后,我从企业文化、管理层、组织能力、生产、经营能力五个维度来评价客车企业。之后再探讨企业局限与未来面临的变数,最后结合市场认识探讨企业目前的投资价值。 客车行业里的企业最近大致看了一些,发现比较靠近我挑选好企业标准的基本只有宇通。当然每个人标准不一样,所以依据我的逻辑整理出来以供探讨。我习惯首先以行业的观点来看企业。这篇文章是从行业的角度、从企业的角度来看看宇通的优缺点和我认为有疑虑的地方。最后再给出客车行业今年投资的一些想法,毕竟理论是用来指导实践的。 企业文化 在相对同质化竞争的客车行业,同质化竞争下比拼的就是企业执行力。我认为很多时候企业文化应该是一个组织的精神准则。不仅仅要有利于组织明确方向、端正行为、增强凝聚、提升效率,更要易于执行,文化要落在实处。空泛的企业文化不利于贯彻于落实。企业的文化利于组织执行力的提升当然更好。宇通的企业文化是崇德、协同、鼎新,经营管理理念“以客户为中心,以员工为中心”,我认为宇通的文化较为符合我的标准。 宇通对文化的执行有着制度保障。按照企业文化的内涵逐项检查企业规章制度,使规章制度与企业文化导向一致。在宇通的企业文化手册中,不仅包含企业的价值观和经营管理理念,还有详细的领导干部行为指南和员工行为规范。有了“以客户为中心”的经营理念,宇通就有了与合作伙伴共赢发展、打造产业价值链协同优势的一系列做法和制度,如创造最佳客户体验、帮助供应商成长等。综合最近几年讯息来看宇通价值观贯彻的不错,埃博拉病毒肆虐的时候宇通员工依然为了责任坚守前线。宇通认为企业文化降低管理难度,这个我十分赞同。长期看来,共同的价值观是一起前行的基础。 管理层 宇通的掌舵人一直都是汤玉祥,管理层也一直比较稳定。这说明宇通的管理能力有持续性。优秀的管理能力体现在经营上,宇通能长期保持客车行业第一,管理能力还是算不错的。我认为主要体现在几个方面: 对待人、事、物:管理层贯彻企业文化,崇德,重视产品优质优价,不挖人不打价格战。认为管理创新是推动企业管理能力提升、技术创新的基础。宇通前副总经理王文兵曾经说过——“在每个不同时期,员工都会有不同的需求,汤总都会为员工提前考虑周到。从之前的工资奖金的需求,到住房的需求,再到股权的需求,这让人无法不安心,无法不真正热爱这个企业。”宇通外派古巴的员工每人每年6万美元的生活费用,两个工人配备一个翻译——汤玉祥原话。 理性、平常心:我认为管理层一直以来还是很理性很有自知之明的,知道自己能力,保持平常心。在客车企业一窝蜂大干快上进入新能源领域与探索多元化的2010年,宇通也对外表示要把重点放在研究上(平常心)之后进过几年的埋头苦干,在新能源客车也做到了龙头。在校车领域也是如此,翻看每年年报,宇通对前景的展望对照后面的业绩都比较理性。宇通坚持前瞻性(Proactive)、系统性(Systemic)、客户价值(Customer-oriented)的PSC创新法则。一直认为,真正能使企业成功地区别于竞争对手、卓然出众的原因不仅仅是技术,更重要的是,深入洞察用户和市场的需求,并将用户的需求和渴望转化为创新成果。(很符合客车行业的根本逻辑)客户满意--规模扩大---技术研发,这就是宇通的逻辑闭环。多元化方面,宇通一直以来很专注没有盲目地多元化,非常本分。相比之下青年客车,黄海,金龙的多元化都带来了恶果。2010年欧系轻客的火爆吸引金龙、黄海汽车的进入,但宇通经过可行性分析后认为不可行,事实证明专业才能成功。在任何场合,宇通从掌门人汤玉祥,到高层,再到中层以及一线员工,都不会为自身利益去诋毁客户。 才能:这点企业业绩已经说明了一切。汤玉祥对公司发展过程中几次重要的战略机会的把握、重要产品的推出和MBO、股权激励的推动起了关键性作用。 面对成败:在以合资合作、兼并重组方式组建的猛狮客车、重庆宇通、兰州宇通出现问题后,宇通果断调整战略,加速战略转移,收缩对外的战略投资,以加快在郑州的高档客车及新能源客车基地投资与建设的步伐。(一年时间内调整战略,总结得失)在宇通与MAN合作中获得的经验——合资合作的过程就像谈恋爱,需要双方对等总结出原因。宇通与MAN的合作失败原因一方面在于合作层级过低,另一方面在于宇通当时的状态不能承接合作方的管理模式。只有推进工业化,实现整个系统的强化,使自己逐步具备足够的把控能力,对成功才有更大把握。 对股东:这点我觉得没必要说,持续的分红摆在那里。 组织能力 高管团队是实际控制人,一直很稳定,整个公司所有人的利益相关度高。公司的所有权与经营权高度统一并且适时采取股权激励措施。838名员工集资,全员持股。 人员储备培养上,宇通不挖人,技术人员基本都自己培养。2010年之前公司就专门送员工远赴德国,接受MAN公司的技术培训与认证,以保证焊接的作业质量。2013年公司全年累计培训31.2万万人次,员工11415人。建立了包括管理、技术、工人、业务、海外业务、售后职能在内的7大职业发展通道的员工职业发展体系。 生产能力 生产能力我认为以时间为尺度可能更加直观地体现生产能力的变化。宇通的生产能力提升我总结起来就是老套路(标准化、模块化、通用化)的贯彻加新套路(精益生产)的执行与完善。 2005年宇通就提出了流程再造梳理生产流程提高效率取得了不错的成果。 2007年与IBM合作实施了供应链管理项目,进一步打通采购、生产、销售环节。让生产与其他环节衔接更好,效率更高。 2008年实施了海外产品规划、配置管理、BOM优化等项目,进一步提升了产品的标准化、模块化和通用化水平。精益生产项目正式推行。 2010年建立了平台化、模块化、通用化的方法和管理机制。精益改善深入推进,“段长+工位长+3E”组织初步搭建。生产线形成了标准化作业机制,精益学院培训模式行之有效,完成了班长以上人员的轮训。 基本上宇通在10年左右精益生产就做的不错,而这也是多年来总成本领先战略的体现。中通客车也在08到12年间利用精益生产逐步降低了成本。 经营能力 经营能力我认为前瞻性很重要。宇通在90年代对卧铺客车、2002年之后对公交车、2005年开始对校车市场的前瞻性开发取得了市场领先优势。2010年对新能源客车研发和产能建设也为这几年年的发展奠定了基础。早于“十城千辆”政策十年宇通就开始新能源客车开发。09到11年宇通稳扎稳打,成立新能源技术部(包括研发燃料汽车),对新能源客车的软硬件大力投入,最终在2012年开花结果,位居行业第一。 技术上,以我为主,坚持自主是宇通一贯以来的战略。一直以来在客车领域技术积累较为雄厚,是技术的先行者。07年投资1.92亿建设全球最先进规模最大的大型客车阴极电泳漆涂装生产线,防腐工业业内最先进。08年推出专业校车ZK6100DA。完成15个公交产品开发项目,中国首辆铝制车身公交试制成功,车身重量减少46%,09年开始投放市场。首创节油方式发电机热管理系统,降低了噪音,百公里油耗降低5%-10%。09年初步搭建了技术管理平台,公司整车阴极电泳生产线投产。全球唯一专注于客车试验研究的试验中心在宇通投入使用。建立覆盖全国的售后服务网-CRM服务系统,实现了对客户车辆维修的全程跟踪。10年建立了客户信息管理平台,技术管理平台初步搭建....我认为最重要的是技术研究与探索的战略的持续性,这点宇通做的不错,在以市场需求为指导下坚持技术创新。我比较关注试验中心与车身技术等技术,在之后的新能源客车上也能得到很好的利用。 产品供应链方面,宇通电控全部自主加合作开发,电池外购。成本较高的零部件大多自制或者来自精益达(现在已合并)。宇通主要通过垂直化采购延长产业链降低成本,控制质量。产业链较竞争对手更长。宇通与零部件厂商采用战略合作的方式开发产品,给予了很多帮助,比较厚道。从整个产业链来看从采购,生产到销售,宇通都能做到成本领先。 产品上,宇通的客车一向口碑好,故障率低,运营体验不错。安全可靠,节能性强。汤玉祥不止一遍地告诫所有员工:——品牌永远大于利益。从这方面能看到企业的一些导向。新能源客车型号上相对于其他企业宇通也是最多的,大概有300多种。行业内目前普遍是100到200种。主要产品可满足5米至25米不同长度车型的需求,拥有203个产品系列的完整产品链。所以这几年宇通产品市场适应性非常强。2016年,宇通累计销售新能源客车26862辆,占据市场份额22.8%,E8全年销售超14000辆,E8全系列平台根据14年十月调研决策开发的一款产品,开发周期仅仅半年。这说明宇通产品开发效率也非常高。 销售上,08、09年宇通就在销售队伍建设上,实现业务队伍由“销售产品”到“经营市场”的转型。客户关系管理方面宇通04年的“意向订单”管理在业内引起了变革,之后更成为行业内通用做法。通过压缩经销商比例,建立以直销为主,以大客户大单优先,抓优质订单的销售策略。同时,通过其特有的灵活体制,与重点客户建立长期合作关系,以此提高大客户的份额和大单的成功率。宇通使用模块化、平台化来解决真实功能性需求。通过零部件的集中度和平台寿命,降低成本增强产品性价比,结果带来产品溢价和客户关系的更牢靠。 服务上,2002年宇通售后服务站就覆盖了县级城市,服务半径90公里。08年建立了24小时值班制度。设立27家配件中心库、7家4S专营店以及42家配件二级经销网络。09年,建立了行业内独一无二的8家4S服务站,客车行业第一个真正意义上的客服中心,开通了400客服热线。并在全国范围内设立了500多家二类以上汽车修理资质的服务站,建立覆盖全国的售后服务网-CRM服务系统,实现了对客户车辆维修的全程跟踪,能在维修后3天内对客户进行满意度回访。2015年宇通国内销售按照区域共划分为14个经营大区,下设直销人员超600人,实现对全国所有市县的深层有效覆盖。并拥有遍布全国的1000余家宇通客车特约服务网点,服务半径60公里,180余家配件经销商的配件储备可及时满足客户的配件需求.公司的服务网络覆盖全球主要市场,由160余家授权服务站,270余个授权服务网点组成,产品销往130个国家和地区。前期宇通还经常帮助运营企业培训员工,帮助员工更好的节油驾驶。宇通把技术与服务的结合做的非常好。一个例子是,宇通的车联网可以精细地监控到客车上哪个零部件需要保养和更换;而在校车的应用方面,家长甚至可以通过宇通的车联网平台定制校车的座位,这使得上座率大大提高。相对于行业内其他企业,无论是覆盖面还是质量,宇通的服务与售后都是非常好的。 品牌运营上:客车行业作为B2B行业,本身不直接面对乘客。因此广告上其实没那么重要。做好服务就是最好的宣传。宇通广告费用一直很少,仅仅会在受众面较广的电视媒体上打一些广告。宇通对于为客户创造价值这一点的宣传是有持续性的。从05、06年的耐用风暴到07、08的价值连城再到后面的“价值探索”、“安节价值体系”,公司对客户价值概念大力推广。 局限探讨 我认为宇通企业文化与管理、生产方面的优势较有持续性,在今后行业竞争中依然能保持一定优势。但宇通的各个方面都给我一个十分稳健的形象,进取性方面可能不如乘用车方面的优秀企业,也就是所谓的“情怀”。当然这个是一个硬币的两面,不能说一定是局限。但在新的竞争格局下可能会有一定的影响。 宇通让我觉得比较在意的一点是比较严重的利润导向。 大多数情况下,宇通的净利润增速远远大于收入增速。翻看宇通年报可以发现,早期宇通投资房地产,开金融公司都赚了不少钱。后期利用财务公司的套值保期工具也赚了不少钱。宇通也一直很喜欢证券投资,经常持有许多股票。上市后,公司在投资方面的资金规模一直非常大。15年公司在证券市场投资了15亿元。宇通之前对外解释说,客车行业利润较低,公司在向外寻求利润增长点。我个人认为注重利润是不错,但一个企业如果过分注重营业外的利润,是否在经营的进取心上就有所缺失?如果对行业的前景不够看好,是否应该多做积极的探索,而不是投资上的探索。我们不喜欢恶性多元化的企业,但把太多精力放在投资上的制造企业似乎也不是十分妥当。 历史上宇通发生的一些事情也说明了企业的利润导向有些过度。99年曾经编制虚假记账凭证,以便于以更低的成本进行MBO。曾经上海宇通还通过坐庄与上海爱建公司旗下的国泰基金和融通基金的运作获得超额收益。当然目前诚信方面宇通绝对是客车行业里最好的企业之一,去年的行业骗补事件以及近年来宇通的经营口碑都是例证。 与利润导向相对应的是是否存在短视行为?08年以前传统客车行业处在成长期,企业日子过得十分滋润,分红也挺多。是否有必要维持高比例的分红。既然有投资的精力,是否应该未雨绸缪,是否可以在技术上或者说尝试往相关行业进行拓展?商用车行业是否有空间? 变数 我说过之后几年行业未来的看点还是在于新能源客车,尤其是新能源公交。宇通能否像以前一样表现优异还存在一些变数。 在之前的行业文章里我分析过客车行业的门槛,我也说过在新能源客车时代,由于行业格局变化与新的竞争者进入,传统客车企业并没有绝对优势。虽然宇通客车目前市场份额和销量都是第一,但这几年来的表现我觉得并没有延续传统客车时代那么强大的优势。 注:数据来源宇通年报、方得网 2016年新能源客车企业市场占有率排行 宇通14年、15年年报中都说到客车行业集中度会越来越高。实际上,2014年三龙一通市占率为50%以上,而2012年是57%,再之前的几年最高达到65%,因为新的行业格局,暂时我认为宇通的预测并不十分准确。14年宇通资产减值损失增长2796%,原因主要是应收款项计提坏账准备大幅增加,这是否也说明公司对新能源客车领域并不是那么乐观?是否说明了在新能源客车销售竞争上,有许多新的变化(例如行业文章里我说到的银隆的销售模式)导致资金占用时间过长。从这几年宇通客车销售费用占比变化也能得到一些佐证。 2012年到2014年,宇通每年投入的研发费用几乎接近一半用于新能源客车相关技术研发或者项目、产能建设。 2012年7亿里有4.26亿用于新能源客车生产基地技术改造,13年8亿里有3.7亿用于新能源技术改造相关项目的持续投入,14年10个亿里有7个亿用于新能源项目与生产项目的投资,15年也有许多研发用于车身技术与新能源项目投资。但这与国外著名企业例如曼恩这样的企业相比,研发投入不管是从绝对数还是相对占比上都不如。而宇通是寄希望于做全球新能源客车企业的先进者的。研发效率上,相对中通等企业,这几年宇通也看不出非常明显的优势。中通客车无论绝对数还是占比投入都远少于宇通,但中通这几年的市场份额一直在上升中。 *注中通客车2016年新能源客车销量14105辆,市场占有率为12%,排名行业第二。 众所周知,在传统客车领域,由于强大的生产经营能力,宇通的成本控制一直做的比其他企业好。预计2017年新能源客车补贴综合下降幅度大约会达到20%,宇通在一月份的会议上表示,下降的利润可以由上游电池企业、自己与下游运营企业共同消化。我认为很难消化的掉,上游电池厂利润率较高,宇通的议价能力也不错,有可能能帮忙消化一部分。参考宇通近年来生产成本的变化,自己能消化的幅度有限。下游我认为不太可能,本身运营公司很多都是带有共用事业性质,不盈利,许多采购都是财政支付,整车企业议价能力一直很差,下游不太可能帮忙消化成本上升。再加上行业竞争激烈,其他企业也有着自己独特的竞争优势,所以17年的利润率下滑在所难免。 对客车行业企业的补充想法 动力电池的市场竞争力有望在五年内比肩燃油发动机,电动汽车制造难度远远低于传统汽车,在一大堆外行进入电动汽车生产领域的时候。如果在新能源客车领域有所积累的企业,是不是也有一定可能参与电动乘用车领域?这个是我觉得有意思的一个想法。 投资探讨 客车行业的长期逻辑我认为一般,中期上我认为客车行业几年内还是有着一定的投资机会。当然最好的行业是中期逻辑与短期逻辑都好的行业,例如乘用车行业。客车行业投资方向:三到五年内,关注宇通,关注新能源客车竞争力显著提升的企业。寻找新能源销量增长快速且对利润贡献非常大的企业。先于市场认识一步,综合估值等因素买入。 宇通客车目前的价格肯定是不贵的,这段时间以来的下跌也反应了市场的预期。但具体的性价比要好好评估,我认为未来投资要关注的主要点在于利润增速与时间。3年内我认为宇通有望保持不错的利润水平。可以使用量化测算,等待16年年报出来后,有兴趣的群友依据我关于新能源市场的数据与宇通自身的数据可以尽量做一个测算。之后每个月跟踪宇通销量与市场数据变化,综合考虑宇通分红率与指标估值再加上市场认识,想必有可能会找到一些机会。 关于市场认识,在大家普遍悲观的时候我们要找找悲观的原因,然后评估原因的合理性与程度。在理解行业与企业的基础上,判断市场的解读也就是市场的正确是否正在展开,上涨与下跌都是市场正确展开的表象,避开市场正确展开的过程。悲观过渡后也是会反弹的,有时候比市场快一步就够了。这是我最近重读冯柳文章的感受。也是持有大半年长安B的感慨。 后记 研究客车行业与企业算是我第一次对投资体系的一次梳理,接下来主要精力会回归乘用车与消费品。B2B类型企业数据很难收集与跟踪,消费品会好很多。这两篇文章算是一个多月来的成果,费了挺多功夫。在此谢谢!
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