研报日期：2017-08-28

　　隧道股份(600820)　　业绩简评　　公司发布半年报，2017 年 H1 实现营收/净利/扣非净利 120/7.7/7.6 亿元，同比增长 5.6%/8.9%/8.7%，符合市场预期。　　经营分析　　营收 / 利润 稳增长， 盈利 / 营运 能力增 强： 1 ）公司 H1 营收 120 亿（ 5.6%），Q1/Q2 营收 52.9 亿（ 5.2%）/67.1 亿元（ 5.9%），Q2 营收增速略有提高；H1 归母净利润 7.6 亿，同比 8.7%，高于营收增速，系净利率提高 0.2pct 所致；2）公司 H1 施工业务营收 106.8 亿（同比 7.7%） ，毛利率 10.4%（比去年提高 2.9pct） ，施工业务为 H1 营收主要来源；根据去年上下半年营收情况预判，下半年施工业务营收有望大幅提高；3）分地区来看，公司在上海市内业务营收 63.4 亿（同比 19.4%），占比 52.8%，占比提高 6.1pct；公司国外业务营收 5.79 亿（同比 17%），海外市场进一步扩大；4）H1 销售/管理/财务费用同比 21.6%/ 40.2%/-7.6%，销售费用变动系运输和展览费增加所致，管理费用变动系研发费用（3.8 亿）同比 52.8%所致，均属于合理变动；5）H1 存货同比 11.62%，主要由于业务增加导致工程施工尚未结算转出（工程施工科目较去年同期 13.76%）；6）公司上半年销售净利率提高 0.2pct 至 6.5%，应收账款余额同比-7.2%，周转率改善，回款速度加快，公司盈利/营运能力增强。　　订单高增保障业绩，PPP 模式持续发力：1）2017 年上半年公司中标合同额为 233.6 亿，同比增长 34%，其中施工/设计业务中标合同额分别为 222.9亿/10.7 亿，较去年同期 37.5%/- 11.3%；2）公司 Q1 中标合同额为 81 亿（同比 18.3%），Q2 中标合同额为 152.6 亿（同比 44.3%），二季度订单增速相比一季度提高 26pct，订单增速明显加快，未来业绩增长有保障；3）2017 年上半年公司 PPP 投资项目中标总额为 85.1 亿（同比-38.9%），其中Q1/Q2 中标总额分别为 23.9 亿/61.2 亿，较去年同期-81.8%/ 679.5%，二季度 PPP 项目中标额增速明显；上半年公司首次进入 PPP 项目的新领域-地下综合管廊，并成功开拓四川等新区域市场，叠加国家 PPP 政策出台更加规范化，公司未来 PPP 业务有望持续发力。　　股权划转如期完成，国改先锋运作空间可期：1）公司具备国资背景，2016年 10 月公司控股股东上海城建将 13%的股权无偿划入上海国资流动平台国盛集团，股份划转后实际控制人上海市国资委累计持有公司 45.9%股份；2）上海国资委一直以来走在国改前列，2017 年上海国改动作频繁，先后出台员工持股试点方案明确将推进 10 家企业混改加速推进员工持股激励，此前同为上海建筑国企的上海建工已完成员工持股，公司作为国改先锋有望在激励机制有所突破，在订单充足的基础上公司业绩加速释放值得期待。　　投资建议　　我们预测公司 17/18 实现营收 313 亿/341 亿，净利润 18.0 亿/19.7 亿；给予公司未来 3 个月 13-15 元目标价位，对应 17 年 PE 估值为 23-26 倍。　　风险提示　　市场竞争风险，投资业务风险，海外业务风险。[国金证券股份有限公司][点击查看PDF原文] 今日最新研究报告

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