研报日期：2017-08-28

　　隧道股份(600820) 　　事件　　公司8月25日晚公布2017年半年报，上半年实现营收119.99亿元，YoY 5.58%，归母净利润7.63亿元，YoY 8.70%，业绩基本符合预期。2017H1公司经营性现金流有所恶化，净流入减少1.22亿元。上半年公司中标PPP项目85.07亿元，中标施工合同额222.93亿元。　　设计/施工收入增速提升，收现比大幅提升　　公司上半年营收及归母净利润增速较去年中报分别上升-9.94pct和0.62pct。收入增速下降的主要原因是除设计/施工/房地产外的其他业务增速下滑明显，但公司核心业务设计与施工收入增速达到7.67%和25.67%，分别上升0.65pct和26.93pct，去年订单高增长向收入传导速度较快。从盈利能力上看，增速下滑的业务中除租赁/运营外毛利率均低于公司综合水平，此类业务占比减小有助于公司盈利能力提升。公司上半年CFO净流入减少，主要系非主营业务现金流入减少且流出增多所致，与主营业务关联小，公司上半年收现比112.54%，同比提高19.5pct，收款能力提高。　　毛利率下降，净利率提升，财务指标整体稳健　　2017H1公司综合毛利率12.24%，同比下降0.37pct，主要系设计业务毛利率大幅下滑46.85pct所致，公司施工业务毛利率同比提升2.87pct。公司三费保持基本稳定，其中销售费用保持稳定，管理费用率上升2.03pct至8.21%主要系研发/租赁成本上升，财务费用率下降0.29pct至1.98%。此外公司税金占比大幅下降1.28pct，资产减值损失占比下降0.73pct也对净利率的提升产生积极影响，公司H1净利率提升0.19pct至6.45%。公司上半年负债率下降2.43pct至70%，各项运营指标保持基本稳定。　　在手订单饱满促主业稳定增长，未来收入有望更加多元　　上半年公司新中标施工合同额222.93亿元，YoY 37.49%，PPP等投资类业务新签订单85.07亿元，同比下降39%，设计业务新签订单10.7亿元，下降11%但Q2单季度同比增长10%。公司上半年新签订单总额已超过去年全年收入，设计施工主业稳定增长保障度较高。H1公司在装配式建筑和桥梁领域新签订单38亿元，未来有望在装配式建筑领域形成新的增长极。上半年建元投资与金融机构共同成立的股权投资基金首期10亿元已募集完毕，并成功参与鸿基节能1.5亿元定增，未来股权投资业务有望对公司的业务和收入多元化形成积极影响。　　业绩稳定增长，国改提质增效可期，维持“买入”评级　　公司饱满的在手订单将对未来业绩的稳定增长提供较高保障。上海作为国企改革重点试点地区，联通等国企的改革动作有望使上海国改再提速，公司作为上海第一家上市施工企业，有望充分受益。我们维持公司17-19年EPS0.6/0.68/0.76元的盈利预测，维持12.4-14.88元的合理估值区间，对应2017年PE21X-25X，维持“买入”评级。　　风险提示：PPP项目进展不及预期，公司国改进度不及预期。[华泰证券股份有限公司][点击查看PDF原文] 今日最新研究报告

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