研报日期：2017-07-31

　　永辉超市(601933)　　 事件：2017 年7 月30 日永辉超市发布公司公告，2017H1 公司实现营业收入283.17 亿元，同比15.49% ，归属母公司净利润为10.55 亿元，同比57.57% ，归属母公司扣非净利润为10.37 亿元，同比56.78% ；经营活动产生的现金流量净额为26.05 亿元，同比108.90% ；实现非经常性损益0.18 亿元，业绩符合预期，对此我们点评如下：　　H1 新开门店35 家，规划100 家，绿标店同店11% 。2017 年H1 公司新开门店35 家（不含有超级物种、优选点以及会员店），新签约门店数量达到54家，开业门店经营面积为451.36 万平方米，单店经营面积9211.4 平方米，已签约未开业门店达207 家，储备面积183.04 万平方米；2017 年第二季度，公司在浙江、福建、四川、江苏、安徽、重庆、陕西、江西、黑龙江、河南区域新开13 家门店。2017H1 公司可比红标店（数量为320 家，绿标店数量为52家），红标店坪效为1954 元/平方米（同店-0.8%），绿标店坪效为2103 元/平方米（同店11.6% ）；绿标店坪效较红标店坪效高出约7.63%，我们认为无论从绿标店的装修、供应链能力以及坪效增长潜力来看，绿标店未来坪效将显着高于红标店。目前公司账上现金约为50.58 亿元，可支撑永辉超市开店的物流建设以及门店装修等，我们认为基于新业态迭代等，门店持续扩张将提升永辉超市整体收入规模，预计收入复合增长保持在20% 。　　财务指标：H1 毛利率提升0.23%，费用率下降0.55%，净利润率水平提升0.89%至3.59%。上半年调减SKU 数量1.8 万，店均SKU4 千，公司聚焦商品汰换率，上半年达到15%，受益于供应链SKU 精简，公司毛利率水平持续提升，H1 毛利率提升约0.23%，其中Q1 提升约0.45%，Q2 下降约0.02%，未来公司继续精选供应链SKU，同时发展自有品牌以及定制化产品，高附加值产品将显着提升公司毛利率水平。费用率方面，受益于公司丰厚的自有货币以及合伙人制度推行，公司销售费用率、财务费用率水平持续下降，2017H1费用率水平为15.93%，相较于去年同期下降约0.55%，2017Q2 单季度费用率水平为17.14%，下降约0.15%。净利率水平H1 净利率水平为3.59%，提升约0.89%。　　公司具备创新的基因，基于核心供应链持续业态迭代。公司预计新开BRAVO门店数量为100 家左右，“餐饮 超市”超级物种预计为24 家，目前超级物种主要位于福州、深圳等地区，从开设情况来看，整体经营情况良好。门店迭代成熟业绩释放可期（历史净开店同比增长15% 以上），同时同店增长，带动公司业绩提升，根据1-2 年成熟迭代培育，我们预计2014-2015 年新开门店将在2017 年开始发力，考虑2014 年、2015 年门店同比增长为14.6%、17.6%，预计2017 年全年营收端增长约20% 。毛利率上升有空间，公司自有品牌的布局及产品结构升级空间潜力巨大，预计毛利率将进入上升通道，将逐步在未来2-3 年显现。费用率方面，2017H1 费用率下降幅度较大，考虑2016 年Q3/Q4下降情况，预计2017 年Q3/Q4 仍具备下降空间。　　投资建议：目标价8.01 元，维持“买入”评级。对于全国化零售龙头公司永辉超市鲜有竞争对手，核心竞争力供应链可复制性不高，业绩增长确定性更高，市占率稳步提升，我们认为永辉超市合理的估值应该在35XPE-40XPE 区间。预计2017-2019 年公司实现营业收入611.97/736.99/869.52 亿元，同比增长24.31%/20.34%/17.98%。实现净利润约为17.55/21.89/27.46 亿元，同比增长41.33%/24.73%/25.42% ， 当前市值对应2017-2019 年PE 约为38.66/30.99/24.71 倍。考虑公司强劲的内生增长动力以及外部拓展空间，给予2018 年35XPE，目标价8.01 元，维持“买入”评级。　　 风险提示 ：门店建设不及预期；宏观环境恶化；新业态进驻，竞争加剧[中泰证券股份有限公司][点击查看PDF原文] 今日最新研究报告

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