研报日期：2016-12-19

　　曲美家居(603818)　　曲木家具行业创造者，“简约、时尚”现代家居制造商：公司最早开始生产和销售曲木家具，目前，公司已经从单一产品发展阶段、产品多元化发展阶段、产品系列化发展阶段发展到多系列多渠道阶段， “简约、时尚、现代”是公司家居产品的风格。2015 年，公司整体升级，从单一的家具制造企业发展成为家居整体解决方案供应商。公司毛利率位于行业前列，仅次于定位高端的美克家居，高于定制家具龙头索菲亚，未来随着公司工艺流程持续优化，盈利能力还有一定提升空间。　　家具行业消费属性凸显，品牌效应利好家居龙头企业。从房产销售与家具行业收入增速对比情况来看，家具销售滞后于地产销售的效应自 2012 年开始已逐步弱化。消费升级大背景下，家具行业核心驱动因素更多来自于消费者对于家具产品的固有消费需求。本轮房地产调控对于家具行业未来影响或较为微弱，结合旧房翻新及婚育潮带来的需求驱动，我们认为家具行业未来有望保持目前稳增长常态。此外，根据 BCG 消费调研，相较于上一代消费者，新世代消费时会更加关注品牌及设计感，因此具有强大品牌竞争力及设计能力的企业会更易成为新世代消费者（80/90/00 后）的主要消费选择，以公司为代表的兼具规模与品质的家居品牌将会在市场中充分受益。　　横向竞争力：全国性网点布局，多渠道销售运营，产品线覆盖多层次需求。线下渠道端：截至 2016 年上半年，公司拥有经销商 311 家，经销商专卖店家，未来还将继续加强空白城市的渗透；线上渠道端：包括 OAO 官网、天猫商城和京东商城等，为消费者提供信息搜索、下单和在线支付平台。公司线上线下结合的多渠道运营模式真正实现了消费者的需求全覆盖和家居产品的立体销售。2015 年新推出的八大生活馆不仅丰富了公司产品线及定位人群，也完成了从单纯家具制造商向家居型企业的转型升级，公司综合竞争力全面提升。公司还与政府及各大地产公司合作，同时设计规划多系列产品，不断提升产品丰富度，从而打造多渠道盈利点。　　纵向竞争力：设计制造优势凸显，“新曲美”战略升级落地，独创 OAO 模式带动整体量价齐升。1）从现有设计能力、供应链管理、柔性化生产能力及B8 全线升级等要素来看，公司全屋定制基因优良。目前全品类大定制 “你＋”生活馆正全线铺开，未来随着全品类大定制持续推进，公司有望实现“成品 定制”并驾齐驱，整体盈利能力也将迎来突破。2） “新曲美”战略落实层面，公司从产品、模式及价值链三个维度进行全面转型升级，为客户带来革新的消费体验，“曲美”品牌竞争力将进一步加强。3）公司独创的OAO 模式已正式上线，OAO 平台整合了产品体验、设计服务和智慧生产，真正实现了线上线下一体化。一方面，多层次产品覆盖、独创的设计体验及有效的线上引流将带动订单量增长；另一方面，全屋定制化、设计环节增值以及潜在需求激发将有效带动公司客单价提升。综合来看，在新曲美战略下，公司整体业务将实现量价齐升，未来业绩有望实现爆发式增长。　　估值和投资建议　　我们预测公司 2016-2018 年完全摊薄后 EPS 为 0.41/0.55/0.72 元。目前OAO 模式、全品类定制是公司未来发展的最大亮点，考虑到公司 IPO 项目产能即将陆续释放，定制类业务有望快速发展，参考可比公司发展路径亦有向其他定制类家居延伸的可能性，我们给予公司 2017 年 PE 为 38 倍，对应目标价 19.1 元/股，首次给予“买入”评级。　　风险　　原材料成本上涨风险；房地产市场下行风险；OAO 模式不达预期。[国金证券股份有限公司][点击查看PDF原文] 今日最新研究报告

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