改写京津冀阔斧行老树开新花分外香

费念捕

(发表于: 冀东水泥股吧更新时间: )

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改写京津冀阔斧行老树开新花分外香

研报日期：2016-07-21

　　冀东水泥（000401）　　重组面纱彻底揭开，供给侧改革重磅登场　　就水泥行业而言，更为充分的市场竞争环境决定了供给侧改革践行意义更强；当前来看推进略超出预期，提出了成立专项资金、错峰生产、产能互换、严禁新增产能等建议等一系列组合拳。当然大企业的配合意愿更强，毕竟市场法则倒逼的是小产线出清，可进一步抬升龙头地位。而冀东与金隅的整合则打响了行业的第一枪，无论是内生价值还是示范意义都将被人铭记。　　就方案本身而言，金隅现金55.25 亿元取得冀东集团55%控制权（唐山国资委持股45%，为其二股东），同时冀东水泥以9.31 元价格，向金隅股份发行13.9 亿股，作价130 亿收购旗下31 家水泥商混环保资产，同时募集配套资金不超过30 亿元收购少数股东权益及项目建设支出等。完成后，冀东成为双方水泥资产的唯一平台，金隅通过控股冀东集团赚取并表收益。　　深蹲起跳，1 1>2 逐步验证　　1、高集中度的红利持续释放：合并完成后冀东熟料产能由 7483 万吨增至10822 万吨，规模居全国第3，在京津冀市场份额达56%，具备绝对管控力，更深远意义在于：首先，合并后有望通过提升熟料成本等方式进一步挤压小粉磨站空间；其次，京津冀相对封闭市场决定了未来协同效应将比华东更稳固（可能冲击主要在山西，陆运成本较高影响料有限）。就当前来看石家庄水泥价格4 月至今涨幅70 元已经兑现了第一步，后续仍有进一步释放空间；　　2、供需不断向上修正，最坏的时候已经过去：京津冀一体化是国家战略部署，未来必将带动交通一体化等基建及地产等项目爆发，就2016 年看重大项目施工进度明显加快，未来2-3 年内需求可期。同时区域几无任何新增供给，只是存量过剩且格局正在不断向上修正。我们中性测算区域提价80 元，销量与15 年相比提升15%，新冀东可实现盈利（不考虑非经常性损益），若销量与15 年相比提升30%，区域均价提升120 元（在当前提价基础上只需再提50 元，接近2014 年水平，其实并不算难），新冀东可盈利30 亿元。　　3、隐形协同价值可期：一方面，金隅原资产的负债率和融资成本较低，整合后有望改善整个平台的负债水平（冀东负债率较高，超70%）；另外，通过集中采购等管理方面调整，亦可带来冀东的降本增效。　　估值：重组完PB1.42，比肩行业均值且有修复空间　　以当前股价和增发股本估算重组完冀东市值310 亿元，净资产215 亿，对应PB1.42 倍，与行业平均水平比肩（考虑到近年冀东亏损，因此估算的B可能略偏低，而未来盈利改善后资产增加有修复空间）。暂不考虑增发摊薄，预计16/17 年EPS 为0.08 元、0.23 元，对应PE131 倍、44 倍，买入评级。今日最新研究报告

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