研报日期：2016-04-22

　　合肥百货(000417)　　合肥百货 4 月 22 日发布 2015 年报。 2015 年实现营业收入 97.65 亿元，同比下降2.08%； 利润总额 4.84 亿元，同比下降 22.72%； 归属净利 2.62 亿元，同比下降28.32%， 扣非净利润 2.35 亿元，同比下降 31.02%。 摊薄 EPS 为 0.34 元； 净资产收益率 7.91%。报告期每股经营性现金流 0.37 元，与每股收益的比率为 1.09 倍。　　2015 年分配预案： 拟以 2015 年末 7.8 亿总股本为基数，每 10 股派现 1.2 元（含税）。　　公司计划 2016 年实现营业收入 97 亿元，同比基本持平。　　简评和投资建议。　　2015 年收入略降 2%，毛利率降 0.55 个百分点，百货和超市均降。 公司 2015 年实现营业收入 97.65 亿元，同比下降 2.08%，综合毛利率同比减少 0.55 个百分点至19.87%。分业态看，　　（1）百货（含家电）收入同比下滑 2.6%至 65.73 亿元， 毛利率减少至 0.55 个百分点至 16%， 各主力门店收入和净利双双下滑： 鼓楼商厦收入降 13.39%至 9.33 亿元，净利润下滑 41.33%至 4165 万元， 主要受商场内部装修改造以及市政修路封闭的影响； CBD 购物中心、 乐普生商厦、 铜陵合百商厦净利润较上年分别下降 43.02%、32.27%、 37.61%， 主要由于市场竞争激烈，促销力度加大导致毛利下降。 百大电器虽然收入下降 10.02%，净利同比增长 2.02%， 可能主要受益于百大电器市内套购产品送装一体化的实现以及自营能力的全面提升。2015 年 5 月底新开的芜湖百大购物中心实现收入 3798 万元，亏损 1154 万元。　　（2） 超市收入下滑 0.9%至 27.44 亿元， 毛利率略减 0.11 个百分点至 19.08%，净利润同比下降 4.1%至 7728 万元。 合家福超市持续推进“三自”（自采、自营、自有品牌）商品开发，依托合家康公司强化生鲜自营、基地直采和配送能力，积极拓展生鲜配送业务，目前已与近 200 家网点开展合作。 合家福超市坚持以生鲜自营为导向，全年生鲜自营累计销售 2.98 亿元，同比增长 42.47%。　　（3）农批市场由于主体交易区完成搬迁，市场规模扩大，收入增长 28.27%至 1.81亿元， 毛利率减少 0.93 个百分点至 79.35%；　　（4）房地产收入下降 14.98%至 2.67亿元，毛利率同比减少 4.84个百分点至 82.8%，主要来自周谷堆新市场配套商铺销售收入确认。　　期间费用率增 0.87 个百分点至 12.73%。 2015 年公司销售费用率同比增加 0.3 个百分点至 3.95%， 主要来自职工薪酬的上涨。管理费用率同比增加 0.44 个百分点，主要来自职工薪酬和折旧摊销的增长。财务收益同比减少 1320 万元，费用率增加 0.13个百分点，主要由于利率下降带来的利息收入减少。　　收入和毛利率下降，期间费用率上升使得营业利润同比下降 23.76%至 4.49 亿元，最终归属净利下降 28.32%至 2.62 亿元，扣非净利下降 31.02%至 2.35 亿元。　　维持对公司的判断。 展望未来三年，我们认为：（1）公司目前有 7 个购物中心储备项目，其中自购或自建项目 4 个，合计超 30 万平米，仍延续低成本稳健扩张特征，行业景气低点下的低成本扩张有望孕育未来成长潜力；（2）大兴物流园自 2014 年开始确认商铺销售收益，而大兴物流园在 2015 年初搬迁后，自 2015 年开始迎来较快成长。　　（3）公司目前已形成合肥科技农村商业银行（5.47%）、六安郊区农村信用合作联社（5%）、支付公司（35%）、消费金融公司（10%）和小贷公司（20%）的金融类股权投资组合，总投资约 1.7 亿元，目前仅有合肥科技商业银行贡献显着投资收益， 体现公司围绕零售主业，寻求拓展金融等相关转型创新业务，有望构建新的盈利增长点。　　盈利预测和估值。 我们预计公司2016-2018年EPS为0.38元、 0.42元和0.46元，分别同比增长12%、 11%和9.5%，公司目前7.92元股价对应2016-2018年PE为21倍、18.9倍和17.3倍，对应2016年PS约0.62倍。　　公司是安徽商业龙头，现金充沛（2015年期末账面净现金23.42亿元），资产价值显着，区域竞争力较强；考虑到公司积极尝试转型创新等可能带来的盈利空间，以及可能面临的国资改革机会，估值上偏积极考虑，给予目标价11.3元（对应2016年约30倍PE）和“买入”的投资评级…… 今日最新研究报告

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