三季度收入增速环比放缓,古8持续高增。18Q3公司实现营收19.79亿元,同增18.25%,收入环比Q2(+48.50%)有所放缓;实现扣非后归母净利润3.47亿元,同增41.53%。1-9月预收款为11.14亿元,较H1增加3.11亿元,同比提升78.66%。分产品看,前三季度献礼达双位数增长,古5在较大基数下仍保持了稳健增长;受益于安徽省内消费升级,次高端快速放量,古8增速约100%,带动产品结构不断升级,预计原浆系列占比全年有望达到75%。分区域看,省内增速超30%,省外双位数以上增长。    提价+结构升级助力毛利率提升,期间费用率稳步下降。受益于提价和产品结构持续向古8及以上升级,前三季度公司销售毛利率达77.93%,同比提升2.56pct,其中Q3毛利率同比提升1.36pct 至77.28%。受广告费和促销费等增加影响,1-9月公司销售费用同比增长23.94%。在收入快速增长摊薄下,公司销售费用率为33.31%,同比下降0.71pct;管理费用率(含研发费用)为6.56%,同比下降0.64pct。公司从17年开始加强费用管控,费用投放聚焦核心网点并逐渐向消费者倾斜,长期看费用率仍有较大下降空间,费效比有望提升。前三季度公司销售净利率达19.06%,同比提升2.56pct。    安徽省内消费升级逻辑持续,省外看好扩张潜力。礼宴文化、消费回流、收入提升、棚改红利等因素驱动安徽省内白酒消费升级,徽酒加速向100-150元价格以上升级。公司作为徽酒龙头,年份原浆较宽的价格跨度可持续享受消费升级带来的增长。省外依靠产品、品牌、渠道加速输出、加大招商力度,湖北、河南、华东三区联动,三通工程理顺思路,长期成长空间充足。    财务预测与投资建议    考虑到Q3管理费用率环比提升,我们小幅上调了管理费用率预测;由于前三季度所得税率小幅下降,我们小幅下调了所得税预测。我们调整预测公司18-20年每股收益分别为3.32元、4.29元、5.34元(原18-20年预测为3.31元、4.30元、5.36元)。结合可比公司估值,给予公司18年20倍PE,对应目标价66.40元,维持买入评级。    风险提示    省内竞争加剧风险,黄鹤楼业绩不及预期风险,消费升级不及预期的风险。

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