收入解析:调味品保持两位数增长,料酒品类积极开拓。公司前三季度营业收入同增10.8%,其中18Q3收入同增13.0%,增速环比继续提升。调味品业务增速保持两位数水平,黑醋和高端醋品类延续良好增长,白醋品类增速超15%,料酒品类近年来积极拓展市场,前三季度增速超25%,全年有望实现30%左右增长。分地区来看,华东地区稳固市场优势,18Q3华东地区收入占比62%,增速约15%,高端产品有不错贡献,外埠区域整体增速超10%,其中江西市场Q3增速超20%,表现较好。    利润解析:盈利能力稳步改善,非经常性损益贡献带动业绩高增。18Q3公司归母净利润0.95亿元,同增86.7%,主要系18Q3非经常性损益3800万左右,为房地产处置收益和子公司扭亏增加营业外收入。剔除非经常性因素影响后,18Q3扣非归母净利润0.57亿元,同增23.9%,调味品主业保持稳健增长。18Q3毛利率为40.7%,同比基本持平,环比有所下降,主要系原材料及包材成本有所上涨、料酒品类积极市场政策所致,而食醋品类受益于产品升级和生产规模化,毛利率稳步提升。费用率方面,18Q3销售费用率14.6%,同降1.7pcts,管理费用率7.4%(其中含研发费用率2.4%),同降0.8pct,费用控制表现良好,表明运营效率继续改善。综合来看,公司扣非净利率稳步提升,主营业务盈利能力持续改善。    未来展望:业务聚焦营销改善可期,静待机制改善带动提速。公司近两年来加大营销改革力度,更注重市场化,渠道反馈营销队伍更趋专业化和年轻化,销售人员考核机制向好变化,同时有序处理非主营业务,运营效率不断改善。    市场渠道方面,夯实传统渠道同时,积极拓展餐饮渠道,大力推进市场建设,前三季度餐饮渠道增速超15%。全年收入增长13%目标有望达成,未来期待机制改善带动品类收入提速,规模效应及费用控制继续带动盈利能力提升,以释放更大业绩弹性。    盈利预测、估值及投资评级。公司聚焦主业,全年调味品业务有望保持稳健增长,费用控制效果良好,盈利能力继续提升。渠道调研反馈营销机制边际改善,期待后续机制改革推进以带动经营活力更充分释放。我们预测公司2018-2020年EPS为0.43/0.49/0.57元,对应PE为22/19/17倍,参考行业可比公司估值,按明年23X估值,给予公司目标价11元,维持“推荐”评级。    风险提示:市场拓展不及预期,营销改革效果不及预期。

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