低估终究会被填平,银粉的春天到了
经济企稳复苏与低估值共振,低估值的银行股作为优质核心资产,估值或不断重构,有望 迎来一波大行情。目前处在上市银行业绩上行周期里,业绩改善就是底气,估值持续提升或是大趋势。
核心理由
1)业绩驱动,给确定性溢价,价值投资风格难切换
2017 年来银行板块行情,四大行+招行、平安和宁波涨幅居前,走出相对独立的行情, 其核心逻辑便在于业绩驱动。估值低但基本面一般的股价很难起来;估值低且基本面明显 改善的股价大幅起来了,如四大行,估值相对高一些但基本面好的则估值溢价持续提升, 如招行和宁波。
增量资金决定市场风格。在利率等大环境明显变化前,市场风格预计延续。而个人投资者 对价值型公募基金的喜欢或一定程度上使得风格强化。
过去几年,外资、险资和银行理财资金(股票委外)是 A 股市场的主要增量资 金,其稳健风格正对 A 股市场产生很大的影响。我们预计,2018 年增量资金仍主要来自 这几块,市场风格将延续。外资明显偏好低估值的蓝筹,银行股中明显偏好零售银行龙头, 2018 年预计风格仍将延续。
截至 17 年底,海外投资者通过沪股通、深股通持有 A 股市值近 5000 亿元,占陆 股通标的流通市值约 1.1%。目前北向资金持股主要集中于食品饮料、家电、电子、非银、 医药、银行等行业。陆股通资金偏好低估值、业绩确定性高的 A 股龙头白马。
截至 17 年 底,北向资金持有市值最多的前十支股票以大消费蓝筹为主,包括贵州茅 台、海康威视、美的集团、中国平安、恒瑞医药等,前十位中,唯一的银行股为招商银行, 持有市值约 100 亿。
2)经济企稳复苏,业绩上行。2016 年以来,名义 GDP 增速企稳上行并稳定在 10%以上, 银行作为强周期与后周期行业受益显著,上市银行资产质量明显改善,息差企稳回升,业 绩反转。息差与不良双拐点之下,上市银行净利润增速有望进一步走高。
3)低估值构筑安全边际。当前,A 股银行板块 PB 与 PE 估值均为 A 股所有行业最低。从 主要发达国家来看,银行板块 PE 估值并不会显著低于其他行业。市场对银行股存在很大 误解,而预期差的修正将是估值持续修复的动力所在。
4)公募持仓处于上升通道,有望走向标配。2Q16 以来公募基金逐季加仓银行板块,源于 对板块基本面趋势性企稳回升的认可。3Q17 公募基金重仓银行板块比例为 6.77%,环比提 升 0.67 个百分点,为自 2Q16 以来连续 5 个季度环比提升。我们认为,公募基金逐季加仓 银行板块的背后是对银行业基本面触底回升的逐步认可。
5)核心资产估值重构。2016 年初以来,以食品饮料、白色家电等为代表的板块股票估值 不断提升,核心资产稀缺性正在显现。以白酒板块为例,PE(TTM)估值从 2016 年初的 19 倍上升到 39 倍,白酒个股股价涨幅喜人。
当白酒与家电龙头股价大涨,当房地产龙头估值上去后,基本面已迎来拐点的银行股之性 价比日益凸显。
银行股(14%的 ROE,超 4%的股息率,上升的业绩增速)作为优质核心资产,其估值仍处 于历史区间的底部,或正处于估值不断重构的大趋势之中。
银行板块估值有多低?
纵向比,银行板块 PE 与 PB 估值均处于历史区间底部;与其他行业比,A 股银行板块 PB 与 PE 估值均为所有板块最低;与其他主要国家银行板块估值比,PB 估值处于中位偏低水 平,PE 估值处于主要国家最低水平。
一般而言,PB 估值与 ROE 水平呈正相关。当前,A 股银行板块 ROE 达 14%,估值却仅有 1.08 倍 PB,而美国银行板块 ROE 不到 10%,估值却达 1.3 倍 PB。且考虑到,A 股银行板块处于业绩上行通道中,ROE 有望回升。
业绩改善及估值体系重构将有望支撑 A 股银行板块估值有望回升至 1.5倍 PB。
与自己比,估值处于历史区间底部
纵向看,银行板块 PB 与 PE 估值均出现在 2007 年大牛市中。当时, A 股银行板块 PE估值最高超过 50 倍,而 PB最高则超过 7 倍。当前,A 股银行板块 1.1 倍 PB与 8 倍 PE(TTM)估值均处于历史区间底部。当前板块估值存较大提升空间。
从过去 5 年区间来看,当前 PB估值处于中位水平,PE估值则为过去 5 年的 较高水平。考虑到,2012 年以来至 2017 年前上市银行资产质量持续恶化,业绩承压,估值受压制;而当前业绩处于反转上升周期,估值理应提升。
与其他板块比,PB 与 PE 估值均为 A 股最低
横向与 A 股其他板块比较,银行板块估值严重偏低。当前,A 股银行板块 PE 与 PB 估值均 为所有板块最低。其中,7.4 倍 PE约为次低煤炭板块的一半。
与其他国家比,估值明显偏低
A 股银行板块 PB 估值居于主要国家中等水平。A 股银行板块 1.0 倍 PB仍低于美国银 行业 1.3 倍 PB 的估值水平,处于主要国家中等水平。美国银行板块估值达 1.3 倍 PB,ROE 水平 9%左右。
四大行PE估值为全球主要上市银行很低水平。全球主要上市银行PE估值平均14倍17PE, 而当前 A 股银行板块仅为 8 倍 PE,约为平均水平的一半。比如,加拿大皇家银行 为 13.1 倍 估值,美国摩根大通银行为 14.3 倍 估值,而中国的农行则约为 7.2 倍。
银行股估值应该给多少倍 PB?
一般而言,PB 估值与 ROE 水平呈正相关。
当前,A 股银行板块 ROE 达 14%,估值却仅有 1.08 倍 PB,而美国银行板块 ROE 不到 10%,估值却达 1.3 倍 PB。且考虑到,A 股银行板块处于业绩上行通道中,ROE 有望 回升。
我们认为,业绩改善及银行股作为核心资产的估值体系重构将有望支撑 A 股银行板块估值 有望回升至 1.3 倍 PB。
从主要国家或地区银行板块 ROE 与 PB 估值来看,PB 估值与 ROE 水平呈现明显的正相关 关系。ROE 低于我们的印度银行板块 PB 估值超过 2 倍,大幅高于 A 股银行板块。
自 2017 年初起,经济进入 L 型底部,企稳复苏明显;上市银行不良拐点明确,息差拐点初现,上市银行业绩反转趋势明确,整体有望重回两位数增长。
“经济温和复苏+低估值”共振之下,A 股银行板块估值体系有望重构,进一步上行可期, 板块整体估值上看 1.5倍 PB。2018 年银行股也将有戴维斯双击效应,挣得不仅是 ROE 的钱,更是估值提升的钱。
银行股(14%的 ROE,超 4%的股息率,上升的业绩增速)作为优质核心资产,或正处于估 值不断重构的大趋势之中,2018 年银行股行情或远超市场预期,如何重视都不为过。
投资策略是,以招商,平安,兴业为主。
平安银行 和招商银行Fintech 实力突出,零售转型战略执行力强,是具备互联网思维新银行之代表,估值提升空间巨大,坚定看好。 平安银行和招商银行未来 2 年股价上行空间仍然非常大
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